Анатомия финансового пузыря - Елена Чиркова

emp1

Выплаты дивидендов крупнейшими железнодорожными компаниями в Великобритании в 1844–1852 годах, в % от собственного капитала

Источник: [Lewin 1968, р. 365].

emp1

Рост котировок Liverpool&Manchester Railway подхлестнул вторую волну лихорадки, которая длилась вплоть до 1837 года. Железнодорожная мания развивалась на фоне общего спекулятивного подъема на рынке, вызванного выходом страны из депрессии 1825 года. В моде были теперь облигации самой Испании, а не ее бывших колоний, а также практически любые английские акции. В 1837 году рынок опять замер, новые проекты более не предлагались. К началу 1840 года большинство железнодорожных акций котировались по ценам ниже цены размещения. К этому моменту в стране было построено около 2000 миль железных дорог, и инвесторы уже не верили в будущий рост отрасли в целом. Считалось, что прокладка железнодорожной сети в Англии в основном завершена.

Однако в 1842 году возникает новая волна интереса к железным дорогам. Во-первых, предпринять железнодорожное путешествие уговаривают королеву Викторию, и она находит его очень приятным – в железнодорожном вагоне не так жарко и пыльно, как в дилижансе, и можно уединиться. Ослабевает и оппозиция землевладельцев строительству дорог, поскольку те осознают, что если через их земли проходит дорога, то они растут в цене. Появляются памфлеты, в которых железные дороги объявляются беспрецедентным достижением научно-технического прогресса. Как всегда (и это мы будем наблюдать во время интернет-бума), говорится не только об экономической стороне дела, но и о том, как строительство дорог трансформирует общество в целом: наступление железнодорожной эры навсегда изменит скорость жизни. Один памфлетист отмечает, что изменился даже язык. Появились такие обороты речи, как «с железнодорожной скоростью», «набрать скорость», да и расстояния стали измерять в часах и минутах езды на поезде. Один памфлетист договорился до того, что теперь весь мир станет одной большой семьей, будет говорить на одном языке, управляться одним законом и верить в единого бога. Узнаете риторику интернет-волны? Что касается инвестиций, то предполагалось, что инвестиции в железнодорожные акции останутся безопасными даже в случае кризиса.

Появилась и специализированная железнодорожная пресса. В начале 1840-х годов были учреждены три железнодорожных журнала (ведущий назывался Railway Times), а к 1845 году (это был второй пик лихорадки) новые железнодорожные газеты появлялись каждую неделю. Всего возникло 14 еженедельных, две ежедневных, одна утренняя и одна вечерняя газеты. Эти газеты рекламировали выпуски железнодорожных бумаг, в том числе сомнительного качества, а в ответ за лояльность получали рекламные деньги от железнодорожных компаний, платившиеся за печать инвестиционных проспектов. Некоторые газеты были созданы с единственной целью – урвать кусок рекламного пирога, – и их даже не пытались распространять.

У железнодорожного бума был свой харизматичный лидер – Георг Хадсон, председатель совета директоров York&North Midland Railway и мэр города Йорка. Он начал интересоваться железными дорогами в 1834 году, когда, согласно легенде, один инженер убедил его превратить Йорк в центр железнодорожного сообщения СевероВосточной Англии. York&North Midland Railway была открыта в 1842 году, а Хадсон стал планировать новые линии и начал скупать и брать в аренду существующие. Через серию поглощений он получил контроль над дорогами до Лондона, Бристоля и Бирмингема. В 1844 году принадлежавшая ему сеть простиралась на 1000 миль, что составляло 30% от всех путей. Хадсон получил прозвища Короля Железных Дорог и Железнодорожного Наполеона. Он был настолько вездесущ и пронырлив, что стал председателем советов директоров трех дорог, интересы двух из которых были прямо противоположны интересам третьей. Как ему это удалось, исследователи железнодорожной лихорадки объяснить не могут [Lewin 1968, р. 358].

Хадсон вполне сознательно подстегивал интерес публики к железным дорогам. Он тщательно планировал пышные церемонии открытия новых линий, на которых выступал с речами, обещая железным дорогам великое будущее. Его стиль правления компаниями был показным и отличался сочетанием хвастовства, властности и крохоборства. Хадсон был скрытен в том, что касалось финансовой информации. О состоянии дел в компаниях, где он председательствовал, хорошо осведомлен был только он сам. Он менял принципы бухучета так, чтобы затуманить дело. Фальсификация отчетности нужна была, чтобы высокие дивиденды, выплачивавшиеся из капитала, а не прибыли, выглядели легитимно. Так, впоследствии было установлено, что в период по июль 1848 года включительно Хадсон выплатил из прибыли меньше половины (205 тыс. из 515 тыс. фунтов) всех дивидендов. Если другие директора компании протестовали, Хадсон угрожал отставкой с поста председателя совета директоров. Его авторитет был столь силен, что директора тут же шли на попятную [Lewin 1968, р. 363].

Вместе с тем Хадсон жестко контролировал издержки и старался устанавливать максимальные тарифы – самые высокие в Англии. Неоправданная экономия вела к авариям: например, на одной линии она произошла из-за того, что машинистом был нанят подслеповатый старик. Но бизнес Хадсона генерировал хороший денежный поток, что позволяло ему обходить конкурентов при поглощениях и предлагать более высокие цены, а также платить высокие дивиденды акционерам. В случае York&North Midland Хадсон начал платить дивиденды в размере 10% (на собственный капитал) еще до того, как дорога была построена, что подхлестнуло котировки, даже несмотря на то, что акционеры знали о факте выплаты дивидендов из капитала. Посмотрите, как разительно отличается динамика выплаты дивидендов Хадсоном и другими компаниями (в приведенной выше таблице компания Хадсона выделена полужирным шрифтом). И кстати, вы можете заметить, что те, кто вложился в Хадсона в самом начале, полностью вернули свои деньги только за счет дивидендов.

В октябре 1844 года Хадсону удалось собрать с акционеров York&North Midland по подписке 2,5 млн фунтов при полном отсутствии информации о том, на что пойдут деньги. Это несколько удивило даже самого Хадсона («Я получил свои деньги, не сказав ни одной живой душе, как я их потрачу!» – прокомментировал он такой энтузиазм инвесторов). Железные дороги стали новой религией, а Хадсон – ее мессией. В мае 1845 года, то есть буквально за несколько месяцев до коллапса, Хадсон умудрился выпустить акций на 10 млн фунтов.

Никакого государственного планирования железнодорожной сети не существовало. Реализовать проект по строительству дороги можно было сравнительно просто – стоило только учредить компанию, организовать из числа энтузиастов «местный комитет», который поддержал бы идею разместить акции, нанять инженера для плана прокладки пути и получить от парламента соответствующее разрешение. В этом разрешении указывался размер капитала, который компания могла привлечь с разбивкой на собственный капитал и долговое финансирование [Smith 1848, p. 19]. При покупке акций достаточно было уплатить лишь первоначальный взнос в размере 10% и получить на руки скрип. Остальные деньги вносились частями по мере продвижения строительства. Скрипы, как и в случае латиноамериканских бумаг, свободно обращались. Некоторые компании выпускали скрипы еще до получения от парламента разрешения на строительство.