Взлеты и падения государств. Силы перемен в посткризисном мире - Ручир Шарма

Хотя с глобальной картины мира дефляция практически исчезла, она по-прежнему представляет интерес, потому что продолжает возникать в отдельно взятых регионах. Как мы видели, в послевоенный период произошел только один многолетний эпизод дефляции в масштабах большой экономики – в Японии. В масштабах мира, как показали исследования Deutsche Bank, не было ни единого периода дефляции продолжительностью хотя бы в год. Но в отдельных странах годичные периоды дефляции происходили довольно часто. И снова нет оснований полагать, что эти короткие изолированные эпизоды окажут негативное влияние на экономический рост.

Этот результат исследований Банка международных расчетов (БМР), обнародованный им в начале 2015 года, прозвучал довольно неожиданно на фоне роста глобального страха перед дефляцией и японским сценарием. Банк изучил послевоенную историю тридцати восьми стран и обнаружил, что, хотя долгие периоды дефляции потребительских цен были редки, короткие периоды – протяженностью в год – встречались часто. В общей сложности у этих тридцати восьми стран оказалось больше сотни дефляционных лет. Причем средний рост ВВП был фактически чуть выше в дефляционные годы (3,2 %), чем в инфляционные (2,7 %). Годы, в течение которых дефляции сопутствовал быстрый рост экономики, бывали как у богатых, так и у бедных стран: у Таиланда в 1970-м, у Нидерландов в 1987-м, у Китая в 1998-м, Японии в 2000-м и Швейцарии в 2013-м. Легкое преимущество в росте в дефляционные годы было статистически незначимым, и аналитики БМР подтвердили, что нет убедительных доказательств, что дефляция потребительских цен отрицательно – или положительно – влияет на экономический рост. Влияние зависит от того, чем именно вызвана дефляция.

Возникает естественный вопрос: можно ли определить, когда дефляция потребительских цен относится к хорошему типу (порождена ростом предложения) или к плохому типу (порождена падением спроса)? Честно говоря, это очень сложная задача, тут нужен тщательный анализ конфликтующих сил спроса и предложения. Нужно просто понять, что, поскольку дефляция стала ругательством, возник определенный перекос: считалось, что даже слабый уклон в сторону дефляции отрицательно сказывается на экономике, однако историческими данными это не подтверждается. Например, в 2015 году потребительский спрос по всему миру был низкий, а долговая нагрузка Китая и других развивающихся стран росла; и то и другое – признаки плохой дефляции.

Но при этом были и признаки хорошей дефляции. Например, один из самых важных вкладов в падение уровня инфляции оказало крушение цен на нефть, которое сказалось на ценах всех потребительских товаров. Цена на нефть упала со ста десяти долларов за баррель в середине 2014 года до пятидесяти долларов к началу 2015 года, но это произошло по целому ряду причин: из-за негативного влияния резкого падения спроса, особенно в Китае, но и из-за положительного влияния новых сланцевых технологий и открытий, которые неожиданно возродили экспорт нефти из США. Блуждавший по миру призрак дефляции демонстрировал как хорошие, так и плохие черты. Несмотря на эту противоречивость, многие стали высказывать мнение, что миру пора отказаться от борьбы со старой и очевидной опасностью инфляции и сосредоточить усилия на борьбе с новой и сомнительной опасностью дефляции.

Не все сводится к потребительским ценам

Однако этот ход мысли не учитывал масштабов перемен, произошедших в мире за последние десятилетия. В послевоенном мире на смену чередующимся волнам инфляции и дефляции пришла устойчивая – но и все более сдерживаемая – инфляция. Потребительские цены в целом стали менее волатильными, а их значение как сигналов резких изменений в экономике снизилось сравнительно со значением других категорий цен. Сегодня не менее важны изменения в ценах активов, особенно в ценах акций и жилья, потому что все яснее становится связь между падениями на рынке недвижимости и на фондовой бирже и спадами в экономике.

Растущая важность цен активов вытекает из недавнего периода быстрой глобализации (до 2008 года). В результате произошедшего в последние тридцать лет роста международной торговли и технологического прогресса производители могут выбирать для изготовления потребительских товаров заводы с самыми низкими зарплатами в мире. А потребителям интернет позволяет найти самую дешевую в мире футболку или бензопилу. Все это ведет к стабилизации потребительских цен.

А вот на стоимость активов глобализация оказала противоположное влияние, открыв местные рынки огромному множеству потенциальных покупателей из-за границы. Когда на такие активы, как акции и дома, начинает претендовать больше покупателей, цены имеют тенденцию к росту и становятся менее стабильными. Сегодня иностранцы составляют большинство среди акционеров крупнейших южнокорейских компаний, включая Samsung и Hyundai. И заграничные покупатели – один из основных факторов повышения цен на элитную недвижимость в таких городах, как Майами, Нью-Йорк и Лондон. Эти силы часто дестабилизируют цены на активы и приводят к более частым перепадам экономики от подъема к падению, причем бум в цене активов часто является предвестником экономического краха.

В последние десятилетия каждому серьезному экономическому потрясению предшествовал пузырь на рынке активов. Цены на жилье и акции резко возросли перед японским крахом в 1990-м и перед азиатским финансовым кризисом в 1997–1998 годах. Бурный рост на фондовом рынке в конце 1990-х в США сигнализировал о грядущем крахе 2000–2001 годов и последующей краткой глобальной рецессии. В ходе дальнейшего восстановления Америка вела за собой растущую мировую экономику, при этом цены и на недвижимость и на акции резко выросли, пока в 2008 году оба рынка снова не рухнули. Тогда мировую экономику настигла рецессия, из которой она с тех пор и выбирается.

Часто падение цен на недвижимость или акции подавляет экономику, потому что резкое падение цен этих активов приводит к реальному уменьшению благосостояния. Когда люди чувствуют себя беднее, они меньше тратят; от этого снижается спрос и падают потребительские цены. Иными словами, падение цены активов может спровоцировать период плохой дефляции потребительских цен.

Именно это и произошло в Японии, где возникшие в 1980-е годы пузыри на рынках недвижимости и акций в 1990-м лопнули, что привело к долгому падению как цен активов, так и потребительских цен. Это же произошло и в США в “бурные двадцатые”, когда безграничный оптимизм эпохи за период с 1920 года до пика в 1929-м поднял цены на фондовой бирже на 250 %. Затем рынок рухнул, а за этим последовала дефляция потребительских цен в первые годы Великой депрессии.

Основной вопрос для нас такой: когда растущие цены активов достигают стадии пузыря и начинают угрожать экономическому росту?

Практическое правило в том, что чем дольше растут цены на недвижимость или акции, тем вероятнее экономический крах. История показывает, что многие продолжительные периоды экономического роста заканчивались падением цен на недвижимость, поэтому за рынком недвижимости стоит следить особенно пристально. В принципе, если в течение долгого времени цены на недвижимость растут быстрее экономики, нужно быть настороже. В статье 2011 года, посвященной потенциальным причинам глобального долгового кризиса, аналитики МВФ изучили семьдесят шесть случаев глубоких финансовых потрясений в сорока странах и обнаружили несколько ключевых индикаторов, которые, по-видимому, росли перед этими крахами, включая цены на недвижимость. При том что обычно эти цены идут вверх со скоростью 2 % в год, в два года, предшествовавшие финансовому кризису, скорость роста составляла 10–12 %.