Уоррен Баффетт. Танцуя к богатству! - Кэрол Дж. Лумис

В начале 1970-х произошел заметный сдвиг по направлению к использованию корпорациями метода LIFO для ведения учета (который обладал эффектом уменьшения объявленной прибыли и налоговых выплат). Теперь кажется, что эта тенденция замедлилась. И все же существует большое количество компаний, действующих по методу LIFO, и немалая возможность того, что и другие станут пользоваться данной системой, – это обеспечит последующее увеличение отчетного оборота.

Что касается объектов основных средств, любое увеличение уровня инфляции, учитывая, что он влияет на все продукты одинаково, вначале будет обладать эффектом увеличения оборота. Это действительно так, потому что на продажах тут же будет сказываться новый ценовой уровень, в то время как счет основных средств будет отражать лишь небольшие изменения, то есть по мере того, как существующие объекты будут сниматься с эксплуатации и заменяться новыми, по новым ценам. Очевидно, что чем медленнее компания производит этот процесс замены, тем больше возрастет коэффициент оборачиваемости. Этот эффект заканчивается, однако, когда цикл замены производственных средств завершается. Предполагая, что уровень инфляции постоянный, продажи и объекты основных средств начнут подниматься в цене соответственно с уровнем инфляции.

Из вышесказанного понятно, что инфляция станет источником некоторого увеличения уровня оборота. Некоторые улучшения определенно возникнут из-за метода учета LIFO, некоторые будут возможны (если инфляция увеличивается) потому, что увеличение в продажах происходит быстрее, чем увеличение стоимости производственных активов. Но эти улучшения, скорее всего, будут довольно скромными и, вероятнее всего, не станут причиной значительного увеличения дохода на основной капитал. За десятилетие, с 1965 по 1975 год, несмотря на преимущественно увеличивающийся уровень инфляции и полномасштабное использование метода ведения счета LIFO, коэффициент оборачиваемости капитала компаний списка Fortune 500 увеличился совсем немного – с 1,18/1 до 1,29/1.

Привлечение более дешевого заемного капитала? Вряд ли. Высокий уровень инфляции позволяет кредитам выглядеть привлекательнее, но при этом они не становятся дешевле. Стремительный уровень инфляции создает быстрое увеличение потребностей в капитале; и заемщики по мере того, как становятся все более недоверчивыми к долгосрочным контрактам, будут более требовательными. Но даже если не последует увеличения процентных ставок, заемные средства окажутся дороже из-за того, что средняя цена задолженности в документации компании на данный момент меньше, чем будет цена ее замещения. А замещение ее будет необходимо, так как существующий долг все растет. В общем-то, получается, что грядущие изменения в стоимости заемных средств, кажется, окажут только отрицательный эффект на доход от основного капитала компании.

Использование большего количества заемных средств? Американский бизнес уже исчерпал большинство, если не все, возможности займов, которые когда-то были легкодоступны. Доказательства этому утверждению можно увидеть в другой статистике среди компаний Fortune 500: за двадцать лет, вплоть до 1975 года, доля капитала держателей акций в процентном соотношении активов упала в этих компаниях с 63 % до 50 %, а иногда и ниже. Другими словами, каждый доллар собственного капитала компании теперь закредитован гораздо сильнее, чем это было раньше.

Ирония финансовых требований, вызванных инфляцией, в том, что очень прибыльные компании – в общем-то, обладающие лучшей репутацией – требуют сравнительно немного заемного капитала. Но отстающим в плане доходности компаниям заемных средств достаточно не бывает. Кредиторы понимают эту проблему сейчас гораздо лучше, чем десятилетие назад – и, соответственно, не позволяют жадным до финансов низкодоходным предприятиям брать целую кучу кредитов.

Тем не менее, учитывая условия инфляции, многие корпорации, вероятно, в будущем обратятся к большему количеству заемных средств, как к средству стабилизации прибыли на основной капитал. Президенты компаний пойдут на этот шаг потому, что им потребуется просто огромное количество капитала – иногда лишь для того, чтобы поддерживать тот же физический объем бизнеса, – и они захотят получить его без сокращения дивидендов или дополнительного выпуска акций, которые из-за инфляции будут выглядеть отнюдь не привлекательно. Естественной реакцией компаний будет брать кредиты один за другим, практически вне зависимости от их стоимости. Они, скорее всего, будут вести себя как те энергетические компании, которые ругались с банками из-за одной восьмой ставки процента в 1960-х и радовались, если находили финансирование долга под 12 % уже в 1974 году.

Дополнительное кредитование по существующей процентной ставке, однако, будет менее выгодно для дохода на собственный капитал, чем дополнительное кредитование с 4 %-ной ставкой в начале 1960-х. Существует также проблема, что более высокие коэффициенты задолженности вызывают снижение уровня кредитоспособности, что создает дальнейшее увеличение стоимости кредита.

Так что это еще один способ, который можно добавить к вышеописанным, с помощью которого может возрасти цена заемных средств. В общем и целом более высокая цена кредитования уменьшает преимущества более масштабного кредитования.

Кроме того, американские корпорации закредитованы гораздо сильнее, чем это отражено в официальных балансовых сводках. У многих компаний есть огромные обязательства по пенсионному обеспечению, которые будут применяться к уровню оплаты труда, актуальному на тот момент, когда нынешние работники уйдут на пенсию. При низком уровне инфляции в 1955–1965 годах обязательства, вытекающие из подобных пенсионных планов, были довольно предсказуемы. Сегодня же никому на самом деле не известно, каковы будут обязательства компании. Но если инфляция будет оставаться на уровне около 7 % и в будущем, то двадцатипятилетний сотрудник, который сейчас зарабатывает $12 тысяч и повышение зарплаты которого будет лишь соответствовать расходам на проживание, будет зарабатывать $180 тысяч, когда выйдет на пенсию, в шестьдесят пять лет.

Конечно, в каждом ежегодном отчете присутствует очень точная цифра, которая заявлена как пенсионное обязательство. Если бы эти цифры были по-настоящему правдивыми, корпорация бы просто могла собрать эту сумму, добавить к ней существующие активы пенсионного фонда, передать всю сумму страховой компании, чтобы она подсчитала нынешние пенсионные обязательства корпорации. На практике же, как это ни прискорбно, невозможно найти страховую компанию, которая захочет даже выслушать предложение подобного рода.

Фактически любой финансовый директор в Америке испытал бы ужас от идеи выпустить облигацию «стоимости проживания» – не подлежащее досрочному погашению обязательство с сертификатом, привязанным к индексированию цен. Но через частную пенсионную систему корпоративная Америка на самом деле приняла на себя обязательства по огромной сумме долга, которые можно приравнять к подобной облигации.

Большее количество заемных средств, взятых посредством общепринятой кредитной системы или незарегистрированного индексируемого «пенсионного долга», акционерам стоит рассматривать со скептицизмом. Доход в 12 % от предприятия, которое свободно от долгов, гораздо выше по качеству по отношению к тому же доходу, достигнутому бизнесом, набравшему кредитов по самые уши. Это означает, что сегодняшняя прибыль на капитал в 12 % порой оказывается менее ценной, чем 12 %-ный доход двадцать лет назад.