Оценка компаний. Анализ и прогнозирование с использованием отчетности по МСФО - Кеннет Ли

На практике большинство регулируемых предприятий оценивается с использованием прогнозных моделей, которые учитывают предписания регулирующих органов и их прогнозы объема производства, сокращения издержек и т. п. Однако в используемых оценочных процедурах величину WACC обычно вычисляют с применением стандартной методики САРМ с измеряемым коэффициентом бета и соответствующей премией за риск акционерного капитала. Оценщик не обязан соглашаться с оценкой стоимости капитала регулирующим органом. И, как ни странно, один из рисков регулируемых компаний состоит в том, что расчеты, на которых базируется регулирование, устаревают в течение пяти лет, т. е. срока действия текущего режима регулирования. Так, оценщик, безусловно, не будет использовать ставку дисконтирования, равную 12,875 %, однако вряд ли он будет использовать и значение 14,75 %. Реальная компания получает разные и изменяющиеся доходы на разные активы, поэтому никакая попытка рассчитать величину IRR (или CFROI) для компании в целом не будет абсолютно успешной. Даже если бы нужное значение можно было достоверно вычислить, нет оснований предполагать, что инвесторы будут использовать именно его в качестве ожидаемой доходности капитала.

Заключительное замечание по поводу регулирующих органов и стоимости капитала: европейские регулирующие органы обычно устанавливают реальную норму доходности на капитал до налогообложения. Они вычисляют реальную доналоговую стоимость капитала путем расчета номинальной стоимости долга и акционерного капитала и преобразуют результат в реальный показатель. Как правило, такой показатель рассчитывается как прибыль после налогообложения, поэтому необходимо увеличить его до стоимости капитала до налогообложения. Однако предельная ставка налога на самом деле не применима к прибылям, выраженным в текущих ценах. Она применима к налогооблагаемой прибыли, рассчитанной на основе первоначальной стоимости. Как было показано при обсуждении вопросов отложенного налогообложения, экономический «налоговый клин» отличается (часто он ниже) от официальной ставки налога на доходы корпораций. Все это означает, что точность производимых регулирующими органами расчетов реальной стоимости капитала весьма сомнительна, даже без учета того факта, что расчеты с использованием величин ROCE и IRR приводят к различным результатам.

Применение МСФО будет иметь важные последствия для регулируемых предприятий. Впервые на смену государственной отчетности придет система, учитывающая интересы инвесторов. Ниже охарактеризованы некоторые наиболее важные области применения стандартов.

Активы регулируемого предприятия могут принадлежать государству или непосредственно компании на период до возвращения их государству. Капитализируются или не капитализируются данные активы на балансе предприятия, устанавливается соглашением между государством и производителем услуг. Например, если актив только используется компанией и основные риски возлагаются на государство, то, скорее всего, актив не будет состоять на балансе компании. Если же актив должен быть капитализирован, то период амортизации будет зависеть от периода, в течение которого регулируемое предприятие будет использовать этот актив.

Если регулируемое предприятие покупает у государства право использовать актив, его следует признать нематериальным активом.

Одна из самых сложных проблем для компаний рассматриваемых отраслей – как быть с будущими ликвидационными издержками. Эти издержки сложно идентифицировать, их не надо выплачивать на протяжении весьма длительного периода. Согласно МСФО наилучшая оценка ликвидационных затрат прибавляется к стоимости актива. Другой способ: создание резерва. Резерв формируется, но некоторое время не расходуется. Вместо этого «затраты» возникают как более высокая величина амортизации, начисляемой на более высокую стоимость активов. Сумма резерва дисконтируется до приведенной (текущей) стоимости. Это неудивительно, если учесть, что согласно требованиям МСФО долгосрочные резервы (например, на ликвидацию) необходимо дисконтировать в случаях, когда они существенны.

В итоге в финансовых документах должны быть отражены следующие операции:

• Оценка суммы резерва на обязательства по будущему выбытию активов:

– увеличение стоимости основных средств на текущую (приведенную) стоимость этой оценки;

– создание резерва на эту сумму.

• Амортизация актива (включая затраты на его ликвидацию) пропорционально на весь срок его полезной службы.

• Аккумулирование резерва в течение срока службы актива до недисконтированной суммы. Это достигается добавлением годовых процентных затрат.

В МСФО ничего не говорится об учете концессий, хотя это очень важный вопрос для отрасли, компании которой получают разрешения (концессии) на свою деятельность от государства. В настоящее время эта проблема обсуждается в Совете по международным стандартам финансовой отчетности. Вот перечень основных обсуждаемых вопросов:

• Кто собственник основных средств?

• Если это не собственность, то какова природа концессионных отношений?

• Как могут быть классифицированы концессионные соглашения (они содержат невероятно сложные и разнообразные условия)?

• Какая модель должна использоваться для учета концессий?

Модель 1. Метод нематериальных активов: концессия рассматривается как нематериальный актив.

Модель 2. Дебиторская модель: оператор признает на балансе выручку от строительства по мере создания актива, а остальную выручку – как доход от актива. При этом на балансе актив не отражается.

Модель 3. Модель материальных активов: созданный актив отражается на балансе.

Регулируемые предприятия часто наделяются (в частности, правительством) эмиссионными правами. Эти права приходят вместе с целевым уровнем (так называемой «шапкой») и компании получают право торговать соответствующими правами (такие схемы часто называют «шапка и продажа»). Наиболее важные вопросы:

• Должен ли актив быть признан? Актив должен быть признан при получении прав, и его следует классифицировать как нематериальный.

• По какой стоимости следует учитывать актив? Актив должен быть, прежде всего, учтен по сумме затрат, если они были произведены, или по рыночной стоимости, если первоначальные затраты отсутствовали.

• Должен ли актив подвергаться переоценке? Первоначально IASB не предполагал переоценку актива по справедливой стоимости, но специалисты говорили о возможном несоответствии между отчетными цифрами, характеризующими актив по затратам, и их оценкой по справедливой стоимости на каждую отчетную дату определения обязательств по эмиссии, установленную МСФО (IAS) 37. В итоге в 2004 г. совет IASB решил, что права и обязательства по эмиссии должны измеряться по справедливой стоимости, причем изменение стоимости должно учитываться в отчете о прибылях и убытках.