Мегапроекты и риски. Анатомия амбиций - Бент Фливбьорг

Решение частных инвесторов финансировать крупный инфраструктурный проект с целью реализации и эксплуатации на условиях концессии основывается на другой форме анализа, отличной от традиционного инвестиционного решения обычной компании в частном секторе. Это происходит в силу следующих причин:

1. Активы инфраструктурных проектов часто имеют малую ликвидационную стоимость или не имеют таковой вообще. Если право взимать плату за использование инфраструктуры теряется, остаточная стоимость основного капитала будет невелика. При обычных инвестиционных возможностях, напротив, номинальная стоимость активов значительна. Вот почему для описания расходов на инфраструктурные проекты используется термин «неокупаемые капиталовложения»;

2. Проектная компания инфраструктурного проекта, например, моста или туннеля, часто не имеет послужного списка, свидетельствующего о ее рентабельности, а также перспектив быстрого получения прибыли. В обычных компаниях опыт работы и понимание ожидаемых рыночных условий в будущем традиционно формируют основу инвестиционной экспертизы;

3. Не существует рынка для продажи непосредственно компании (он просто еще не сформировался). Напротив, информация, передаваемая рыночными сделками в других компаниях, включенная в их акции, может использоваться для подтверждения инвестиционной экспертизы стоимости таких компаний, основываясь на активах и/или рентабельности;

4. В конкурентных секторах коммерческий риск отличается от традиционных инвестиционных возможностей.

В основе финансирования проектов лежит контракт, который распределяет риски, связанные с проектом, и устанавливает требования к вознаграждениям. Обычно спонсоры проекта передают строительные риски специализированным строительным компаниям через контракт с фиксированной ценой. По утверждению Всемирного банка, данные по частному строительству, хотя все еще ограниченные, благоприятны и отражают жесткие контрактные условия и суровые наказания за перерасход средств и времени. Предварительный обзор инфраструктурных проектов Международной финансовой корпорации показывает, что перерасход времени на строительство составил в среднем семь месяцев, а расход средств был почти в норме[216].

Характерной чертой подхода к финансированию по схеме строительство – эксплуатация – передача является то, что сделки очень сложны, их трудно понять в деталях специалистам нефинансового сектора, к тому же они основаны на долговременных договорных отношениях между различными сторонами, участвующими в проекте. Многочисленные попытки организации приемлемых для банка концессионных соглашений не соответствуют требованиям финансового рынка. Однако при условии, что концессия может предложить некоторый операционный поток наличности за счет платы за проезд, который меньше эксплуатационных расходов и налогов, привлечение частных инвестиций чаще всего возможно[217]. Существует ряд инфраструктурных проектов, финансируемых частным образом, где ожидаемая стоимость операционной прибыли, значительно превысила стоимость инвестиций, например концессия на строительство и эксплуатацию новых контейнерных терминалов в Гонконге. В этих случаях правительствам удалось даже получить значительные лицензионные выплаты от эксплуатационных компаний в результате жестких торгов в ходе тендера на концессию.

Для платных дорог часто характерно обратное, и в таких случаях правительству нужно определить разницу между вливанием частного капитала и общей инвестиционной стоимостью, если такие дороги необходимо построить[218]. Обычно это происходит путем предоставления земли бесплатно или на основе отсроченных платежей, а именно путем разделения или передачи доходов от других дорог (например, автомагистраль второго уровня в Бангкоке, туннель под бухтой Сидней-Харбор, мост в Дартфорде) или с помощью прямых грантов или субсидий[219]. Проект Манчестерской узкоколейной железной дороги в Великобритании шел этим путем вплоть до его логического завершения, то есть предоставления концессии покупателю, запросившему наименьший уровень государственных субсидий. Похожий подход был применен при финансировании железнодорожного сообщения с аэропортом Арланда в Стокгольме.

Уроки финансировавшегося частным капиталом проекта моста Скай, Великобритания:

1. Могут возникнуть трудности с привлечением частного капитала в связи с воспринимаемыми уровнями риска и неопределенности;

2. Обеспечение полной индексации инфляции в отношении стоимости проезда может дать концессионеру значительные потенциальные непредвиденные прибыли;

3. Только проекты, предлагающие самый высокий уровень прибыли, могут привлечь потенциальный интерес[220].

Туннель под Ла-Маншем является флагманом концессионного финансирования в транспортном секторе. Это проект типа строительство – владение – эксплуатация – передача (BOOT) с концессией первоначально на 55 лет, позже продленной до 65 лет в рамках соглашения относительно ответственности за перерасход средств, впоследствии продленной еще раз до 99 лет, что явилось попыткой сохранить жизнеспособность проекта (см. главу 4)[221]. Проект пережил множество взлетов и падений, включая приостановку выплаты процентов по займам и пожар, нанесший ущерб имиджу и доходам сооружения. Только время покажет, окажется ли проект, в конечном счете, успешным или провальным.

Стоимость проекта превысила первоначально прогнозируемую почти в два раза. Половину этого превышения можно отнести за счет усиления безопасности, надежности и выполнения экологических требований, что подчеркивает тип политического риска, характерный для этого типа проектов. Например, было прекращено производство подвижного состава, что дало возможность увеличить ширину всех пропускных ворот на 10 см. Это стоило Eurotunnel около 40 миллионов фунтов стерлингов и, что более важно, многих месяцев задержки и дополнительных капитальных затрат. Эти дополнительные расходы должен был покрыть Eurotunnel, так как правительства успешно устранились от любого финансового риска и участия. Кроме того, подъездные пути вроде высокоскоростной железной дороги от Лондона до Фолкстона, ожидавшейся в ближайшем будущем, все еще не начали строить. Как следствие, экономия времени для потребителей оказалась меньше, чем ожидалось в первых прогнозах, что вылилось в более низкие показатели спроса. Кроме того, поскольку такие типы политического риска не были застрахованы в контракте, они переходили к Eurotunnel. Но отчасти раздутый бюджет Eurotunnel можно объяснить простым перерасходом средств на строительство и отсутствием определенного владельца проектной компании с самого начала. Так первоначально концессию на строительство сообщения через пролив Ла-Манш выиграл консорциум подрядчиков и финансистов в 1986 г., чей основной интерес заключался в получении контрактов на строительство и предоставлении финансирования, а не выступлении в роли концессионера[222]. Так как эта группа получила концессию после конкурса с тремя консорциумами-соперниками, относительно всех консорциумов возникли серьезные сомнения, смогут ли они покрыть стоимость конкурсного предложения. В этих обстоятельствах не было проведено достаточной работы по детальному проектированию, и оценки стоимости были более или менее приблизительными.